Economista-chefe do Itaú avalia que, se crise se prolongar, pode atrapalhar controle da inflação no Brasil
Valor (publicado em 25/02/2022)
O Brasil tem vantagens em relação a outros países emergentes para aguentar o choque causado pela invasão russa da Ucrâia, já que é um grande produtor agrícola e não depende muito de petróleo importado. Mas, se a aversão a risco nos mercados globais se prolongar, poderá atrapalhar o Banco Central (BC) na tarefa de baixar a inflação para as metas.
Essa
é a visão do economista-chefe do banco Itaú Unibanco, Mario Mesquita, que, como
diretor do Banco Central em 2008, enfrentou os impactos da grande crise
financeira mundial. Ele diz que os momentos são diferentes: agora, ocorre um típico
choque de oferta e não um colapso da economia mundial.
Se
os banqueiros centrais se descuidarem, alerta, é possível que se reviva o
período inflacionário dos anos 1970. “O receituário clássico, em casos de
choque de oferta, continua valendo”, diz. Ou seja, acomodar o impacto direto da
alta de preços como energia e alimentos, mas agir com o juro para evitar que a
inflação se espalhe para o resto da economia, com a deterioração das
expectativas.
Pelos
cálculos da equipe do Itaú Unibanco, a alta dos preços das commodities pode
desfazer os ganhos com a queda recente da cotação do dólar. A queda do dólar de
dezembro para cá, de R$ 5,50 para R$ 5,15, baixaria as projeções de inflação do
banco para 2022 de 5,5% para 5,2%. Mas, com a alta de 10% no preços das
commodities de ontem, essa projeção de inflação subiria para 5,8%. “O choque
atrapalha a desinflação brasileira, ainda que seja cedo para dizer se isso vai
se materializar”, afirma.
Diante
desse quadro, “o cenário como um todo fica muito mais incerto”, incluindo a
condução da política monetária pelo BC, num momento em que o mercado discutia
quando o ciclo de aperto poderia acabar. “Dito isso, caso o choque de oferta se
mostre fugaz, é plausível que a política monetária entre em rota de
flexibilização em algum momento de 2023.”
Mesquita
diz que a chamada rotação de carteiras que beneficiava o Brasil, com os
investidores redirecionando aplicações em ações de tecnologia para emergentes,
deverá ter uma pausa. “A rotação, no curto prazo, deve ser do setor de
tecnologia americano para ativos de baixo risco, como Treasuries”, afirma.
A seguir, os principais trechos da entrevista ao Valor, concedida por escrito:
Valor: O
Brasil parecia estar se descolando das tensões geopolíticas no Leste Europeu,
pelo menos o dólar caía por aqui. A invasão da Ucrânia muda isso?
Mario Mesquita: Existe esse potencial,
caso o conflito se mostre prolongado, e ocasione um aumento persistente da
aversão ao risco em escala global. O Brasil até tem algumas vantagens, na atual
conjuntura, perante outros mercados emergentes, pois não é um grande importador
líquido de petróleo e é um grande produtor agrícola, mas um período prolongado
de estresse nos mercados internacionais não deve nos favorecer.
Valor: É certo que a invasão da Rússia vai provocar uma aceleração da inflação global? Não há um impacto na atividade econômica, que mais adiante vai baixar a inflação?
Mesquita: Em um primeiro momento, o que
observamos é um novo impulso inflacionário, seja pela elevação dos preços de
energia, e também commodities agrícolas, como trigo e milho. Isso vai atingir
uma economia mundial que já estava lidando com um problema inflacionário, em
especial nos EUA e em economias emergentes, um cenário parecido com o observado
no início dos anos 1970. Em um momento de alta incerteza, é provável que as
autoridades monetárias globais atuem com mais cautela no curto prazo, mas se
elas acomodarem plenamente o choque mais recente, o risco de um descolamento
mais persistente das pressões e expectativas inflacionárias vai aumentar. Creio
que o receituário clássico, em casos de choque de oferta, continua valendo,
isto é, as autoridades acomodam o efeito primário, mas reagem, reajustando a
postura de política monetária para combater efeitos secundários, sobre as
expectativas. A necessidade de reação tende a ser maior em economias com taxas
iniciais de inflação mais elevadas e expectativas menos ancoradas.
Valor: Há
um risco de voltarmos ao mundo dos anos de 1970, de inflação muito alta, com
esse choque nos preços de energia em cima de choques de preços da pandemia?
Mesquita: Sim, em
especial se os banqueiros centrais não zelarem pela ancoragem das expectativas
de forma adequada.
“Em um primeiro momento, a classe de ativos [de economias emergentes] como um todo tende a perder ‘appeal’
Valor: Como
esse esperado novo impulso na inflação vai afetar o Brasil? Qual deve ser a
reação esperada do Banco Central do Brasil, nesse quadro de mais inflação
global, mas com menos crescimento?
Mesquita: Pode adicionar pressões
inflacionárias, em especial se o a cotação do real ante o dólar não acompanhar
a alta dos preços de commodities. A queda do dólar, isoladamente, poderia ter
levado a revisões baixistas das projeções de inflação, mas a elevação do preço
das commodities atua na direção oposta. Segundo os economistas do Itaú, com o
dólar em R$ 5,15, a projeção de inflação para 2022 cairia para 5,2%, nós temos
5,5%. Mas, mesmo com o câmbio a R$ 5,15, caso as commodities mantenham a alta
observada hoje, de cerca de 10%, a projeção de inflação nesse ano subiria para
5,8%, com impacto de cerca de 10 pbs sobre a projeção de inflação para 2023,
via inércia. Iria de 3,5% para 3,6%, se distanciando mais da meta, de 3,25%. Ou
seja, o choque atrapalha a desinflação brasileira, ainda que seja cedo para
dizer se isso vai se materializar, dada a incerteza do cenário.
Valor: Os
mercados já estavam tateando para adivinhar quando o ciclo de alta de juro por
aqui poderia acabar. O fim do aperto ficou mais incerto?
Mesquita: Sim, o cenário como um todo parece
mais incerto.
Valor: Quando
o sr. estava no BC, enfrentou uma grande crise, e a reação foi manter a
política austera num primeiro momento, o que impediu que as expectativas
fugissem de controle. Mas depois o BC cortou os juros, olhando a economia
interna. Podemos ter algo parecido?
Mesquita: Não parece que estamos diante de um
colapso da demanda e da atividade global como o que se seguiu à quebra da
Lehman [Brothers]… Trata-se mais de um choque de oferta que atinge uma
economia mundial com bolsões inflacionários. Na crise da Lehman, o desequilíbrio
trocou de sinal muito rapidamente, agora o cenário parece distinto. Dito isso,
caso o choque de oferta se mostre fugaz, é plausível que a política monetária
entre em rota de flexibilização em algum momento de 2023.
Valor: O
BC brasileiro já vinha subindo os juros, que chegaram a dois dígitos. Isso nos
oferece alguma proteção contra o choque criado pelo conflito na Ucrânia?
Mesquita: O patamar de taxa de juros favorece
o BRL [cotação do dólar ante o real], mas o aumento da busca por ativos de
menor risco, a fuga para a qualidade, atua na direção oposta. Taxa de juros
mais alta, assim como a disponibilidade de reservas internacionais, ajudam a
mitigar o impacto de choques externos sobre ativos brasileiros, mas não por
completo, e sempre dependendo da intensidade do choque.
Valor: A
tese de realocação de carteiras de ações americanas de tecnologia para bolsas
emergentes subvalorizadas, que estava contribuindo para valorizar a taxa de
câmbio no Brasil, está em xeque?
Mesquita: Em um primeiro momento a rotação
deve ser interrompida, até porque a Rússia é um mercado emergente, e a classe
de ativos como um todo tende a perder apelo. A rotação, no curto prazo, deve
ser do setor de tecnologia americano para ativos de baixo risco, como
Treasuries. Se a incerteza recuar, é possível que retorne a rotação para os
emergentes.
Valor: Qual
é o recado que a queda dos juros dos títulos do Tesouro americano de 10 anos
transmite? É pura aversão a risco e fuga para ativos de mais qualidade ou as
Treasuries mandam recado para o Fed de que o aperto monetário nos Estados
Unidos, se houver, terá prazo curto, porque pode haver uma virada?
Mesquita: Creio que os dois efeitos devem
estar ocorrendo. Acho que a aversão ao risco deve ser mais importante, porque a
economia americana vinha em um ritmo forte, acima do potencial, e o choque não
parece que será suficiente para mudar isso.
Valor: A
equação, para o banco central americano, é diferente da situação do BCE na
Europa, que está mais próxima do conflito?
Mesquita: É diferente. A inflação está mais
alta nos EUA, em especial se consideramos núcleos, e os salários estão subindo
mais rapidamente. Além disso, o efeito do conflito sobre a confiança tende a
ser maior nas regiões vizinhas do que nos EUA. Com isso, o espaço para postergar
a normalização da política monetária é maior para o BCE que para o Fed.
Valor: Os
analistas procuram paralelos com a invasão da Crimeia ou do Kuwait, nos 1990. É
possível traçar paralelos, quando se fala sobre impactos nos mercados e nas
economias?
Mesquita: A busca por paralelos é natural. O mais provável é que, como as crises anteriores, esta também acabe se mostrando temporária, e, depois de algum impacto inicial, os mercados e a economia mundial retomem suas tendências prévias. Mas a incerteza ainda é intensa e os desdobramentos geopolíticos de médio e longo prazo podem ser bastante relevantes.
As opiniões aqui expressas são do autor e não refletem necessariamente as do CDPP, tampouco as dos demais associados.
