Valor Econômico,
Os ativos de risco têm tido desempenho quase exuberante nesse ano. Mesmo quando
fundamentos podem se tornar desafiadores, como no caso do Brasil e sua crise fiscal
crônica, que em algum momento pode passar à fase aguda (caso o Congresso, por
exemplo, rejeite medidas que viabilizem a implementação do teto de gastos públicos),
os preços de ativos têm se comportado bastante bem.
Tal exuberância reflete essencialmente um ambiente macroeconômico e financeiro
global bastante favorável. O crescimento do PIB mundial deve rodar pouco acima de
3,5% nesse ano e em 2018, mais forte do que nos anos anteriores. A economia
americana não tende a apresentar a aceleração almejada pelo presidente Trump, mas
deve seguir crescendo cerca de 2% ao ano, o que está em linha com seu potencial e
não deve suscitar pressão mais intensa no mercado de trabalho, que já está apertado.
A zona do euro tem se beneficiado por uma redução dos riscos políticos, com a eleição
de Macron na França e a provável recondução de Merkel na Alemanha, e também
cresce próxima do potencial. Finalmente, as autoridades chinesas parecem ter logrado
executar um “pouso suave” de sua economia, sem crise, com sinais de estabilização
do crescimento em torno de 6,5% ao ano.
Do lado financeiro, a zona do euro parece ter lidado com os problemas bancários mais
emergenciais. Os mercados de ativos nos EUA mostram apreçamento que, sob certas
métricas, pode parecer exagerado. Há um debate sobre potenciais riscos de fundos
passivos, que podem retroalimentar o comportamento dos índices de preços de ativos
mais populares, mas a precificação parece estar funcionando satisfatoriamente, sem
sinais mais evidentes de estresse.
Na China, certa elevação das taxas de juros interbancárias requer monitoramento, mas
a resiliência da atividade deve contribuir para mitigar riscos financeiros. Esse ambiente
benigno é capturado por indicadores de volatilidade, como o VIX, em patamares
historicamente baixos, uma média de 10,3% em julho, contra uma média histórica de
19,5%.
Nesse contexto, não podemos exigir nem esperar mais do ambiente internacional. Ao
contrário, se os padrões históricos servem de guia, devemos nos preparar para uma
mudança ambiental que tende a ser desfavorável. O citado VIX, que pode ser visto
como um barômetro global da aversão ao risco, responde, segundo estimativa dos
economistas do Itaú, a um aperto das condições monetárias nos EUA.
Tal indicador tende, assim, a subir caso o Fed implemente o que sua comunicação vem
sinalizando, especificamente o início da redução de seu balanço em setembro seguido
por uma nova elevação da taxa de juros no último trimestre. O risco maior no cenário
externo parece ser, de fato, um eventual aperto monetário mais intenso do que o
esperado por parte do banco central americano.
E não podemos esquecer riscos políticos e geopolíticos, espalhados pelo globo. A
tensão nuclear na península coreana não deve, em tese, levar a um conflito aberto.
Mas há o risco de erros de avaliação e comunicação truncada, que poderiam levar a
um embate que parece ser evitável. Outros riscos políticos derivam das relações
surpreendentemente conflituosas entre o Executivo e Legislativo nos EUA (controlados
pelo mesmo partido político).
Dada a evolução das contas públicas e o cenário esperado, o governo federal tem que
negociar uma extensão do teto da dívida até meados de outubro, caso contrário pode
se ver impelido a um shutdown operacional do setor público ou, um risco de cauda, um
evento de crédito. Existe também o risco que as dificuldades políticas internas do
governo americano o levem a adotar uma postura mais confrontacional em questões de
comércio internacional, seja com relação aos parceiros do Nafta ou, mais preocupante,
com a China.
Na Europa, ainda que a eleição alemã seja a priori um fator de risco limitado, dada a
vantagem da chanceler nas pesquisas de opinião, o vindouro referendo sobre o status
legal da Catalunha, marcado para outubro, pode suscitar novo aumento das tensões no
continente, assim como sinais de uma eleição antecipada na Itália que poderia levar ao
poder uma coalizão antiEuropa.
O que fazer, nesse ambiente? Bom, do lado fiscal, seria importante avançar na agenda
de reformas, aprovando a TLP, a nova taxa básica para empréstimos do BNDES, e a
fundamental reforma da previdência. Do lado monetário, o BC parece ter espaço para
seguir reduzindo a Selic, e deve utilizá-lo. No âmbito cambial, talvez fosse conveniente
estudar se valeria a pena aproveitar a bonança para reduzir a posição vendida em
swaps cambiais e mesmo contemplar uma posição ativa – para enfrentar eventuais
cenários de estresse em 2018.
A tarefa das autoridades se mostra complicada pelo paradoxo da calmaria: o cenário
internacional benigno tende a mitigar a reação dos preços de ativos a possíveis pioras
dos fundamentos domésticos, o que torna as tão necessárias reformas menos, e não
mais, prováveis. Nosso histórico de aproveitar as calmarias não é dos melhores e, a
julgar por declarações de algumas lideranças políticas, talvez precisemos viver
momentos ainda mais difíceis para que caia a ficha sobre a gravidade da situação
fiscal. Melhor reformar de forma deliberada, quando o ambiente internacional nos
favorece, do que fazê-lo sob a pressão de uma crise.
As opiniões aqui expressas são do autor e não refletem necessariamente as do CDPP, tampouco as dos demais associados.17
